סיפור עלייתה ונפילתה (הזמנית?) של סולאראדג׳

אינווסטור 360 לייב

מוזמנים לקורסים וובינרים בחינם, הצטרפות לרשימת התפוצה שלנו, ערוץ הכשירים, צ׳קאפ פיננסי ועוד

מה קרה למי שהייתה עד לא מזמן הישראלית עם השווי הגדול ביותר? למה נבלם שוק הפאנלים הסולאריים? ואיזה סיכוי יש לשניהם להתאושש? תמיר גלוסקה מקאי קפיטל עושה סדר על הגג

סיפור ההצלחה של סולאראדג’ (SolarEdge) מתחיל ב-2006, ביוזמת חמישה חברים יוצאי יחידת העילית 81 של חיל המודיעין ובראשם סא”ל גיא סלע (שב-2019 נפטר ממחלת הסרטן). הפתרון שהם הכניסו לשוק האנרגיה הסולארית קשור לבעיה אקוטית בהפקתה: העובדה שהפאנל החלש ביותר – זה שקולט הכי פחות שמש (מסיבות של זווית מול הקרינה, גובה, עננות נקודתית, צל או פגיעה מבעל חיים) – מכתיב את ההספק של המעגל החשמלי כולו.

סולאראדג’ הכניסה את האופטימייזר – מכשיר אלקטרוני זעיר המוצב ליד כל פאנל ומבצע בקרה אונליין. כלל האופטימייזרים בשדה מחוברים בקצה לאינוורטר, ממיר החשמל מזרם ישר (DC) לזרם חליפין (AC) שאותו צורכים המכשירים שלנו. גם את הממיר מייצרת סולאראדג’. הפתרון שלה שיפר את ניצולת השדה הסולארי בעד 20% והוסיף אלמנטים של בקרה, בטיחות, שקיפות ונוחות – עם דשבורד נגיש המאפשר לייעל את ההפקה והצריכה. האופטימיזציה הופכת קריטית הן לייצור והן לתמחור, בעידן של תעריפי חשמל המשתנים תדיר וצרכנים שהופכים יצרנים ומוכרים חשמל לרשת. אנפייז אנרג’י (Enphase Energy) הטמיעה פתרון אחר – מיקרו ממיר המוצב ליד כל פאנל. שני הפתרונות, כל אחד והיתרון היחסי שלו מבחינת עלות, יעילות, רגישות לתקלות ופחת, הפכו ל-Must. הם היו לדואופול החולש יחד על 85% מהשוק האמריקאי, 70-80% מהאירופי (ישנם שחקנים נוספים, בעיקר סיניים, שבחלקם העתיקו את הפתרון – עד כדי צבעי אתר האינטרנט של סולאראדג’). ובשנים של צמיחה מרשימה מאוד בשוק הסולארי, של 25-30% בשנה, השתיים צמחו אפילו ב-40% בשנה. הן נהנו מעליית הביקושים ומתמיכת הממשלות, המודעות היטב ליתרונות החד משמעיים המגולמים באנרגיית השמש. בפרט כאשר ב-2014 הגיעה נקודת המפנה של Grid parity – כאשר עלות הייצור של חשמל סולארי משתווה לזו של חשמל מגז ופחם.אבל ב-2023 הגיעה נקודת מפנה נוספת – הביקוש לפאנלים פשוט קרס. בין הרבעון הראשון ל-Q2 נרשמה ירידה של כ-20%, והמגמה נמשכה גם לתוך 2024, הרבה מעבר לתנודתיות עונתית. המשבר ניכר בכל שרשרת הערך, כולל בייצור הפאנלים עצמם (שם 7-6 חברות סיניות חולשות על סביב 90% מהשוק העולמי). זה קרה בגלל שילוב נסיבות שיצר “סערה מושלמת” – משינויים רגולטוריים, דרך תנודתיות חריגה בביקוש לחשמל (כולל זמנים של תעריף שלילי, למשל בטקסס – משלמים לתושבים כדי שיצרכו, כי לעצור טורבינות רוח בעייתי מבחינה מכנית) ועד לריבית המזנקת. נסביר: רכישת אנרגיה מתחדשת מיצרנים פרטיים לרשת, כאשר התעריף הוא קבוע וידוע מראש, הפכה פחות ופחות כדאית. לכן, במהלך שהחל בקליפורניה ונמשך באירופה, הרגולציה שונתה – למשל, בהצמדת מחיר הרכישה לתעריף החשמל בכל רגע נתון. במקביל, גם המימון נעשה יקר. וכך, מנכס שמייצר תזרים קבוע ותשואה די ידועה מראש, שדה סולארי הפך במובן מסוים לממלכת אי ודאות. פרויקטי יזמות נעשו משתלמים פחות, גם בבתים פרטיים החלו לחשוב פעמיים, ובקרב הספקיות הגדולות החלו המלאים להצטבר. תוך שני רבעונים יורדת סולאראדג’ מקצב של מיליארד דולר ברבעון ל-200 מיליון בלבד. ירידה של 80% שקשה מאוד להיערך אליה. תמיר גלוסקה מקרן הגידור קאי קפיטל, מי שסיפק לנו את הניתוח המאלף הזה בוובינר, מעיד כי משהו “הריח לא טוב” עוד במהלך הצמיחה הגדולה, והיה די ברור שהקריסה תגיע. אבל באופן מפתיע, החברות עצמן לא נערכו לקראתה. תמיד קשה “לעצור את הסוסים” בזמנים של פריחה גדולה, אבל הסימנים היו שם. מה שאולי מעלה שאלות לגבי אנבידיה וסיפורים דומים. יש כאן גם מוסר השכל מעניין על תופעת ה-Turn around, כשמשהו לפתע משתנה או מפסיק לעבוד. ראינו את זה ב-WIX ובפייבר, עם השלכות מרחיקות לכת על המשקיעים והעובדים (דרך תוכניות ה-RSU). האם הירידה היא זמנית? שאלה טובה. גלוסקה משוכנע: פוטנציאל השוק קיים. הביקוש לחשמל רק ילך ויגדל עם התרחבות הדאטה סנטרים, יישומי ה-AI והרכב החשמלי. בארה”ב מותקנים לוחות רק על 1% מהגגות, במדינות המרושתות באירופה יש עוד 80% לכסות, ולעסק נכנסות מדינות חדשות כמו ברזיל, הודו ואפילו סין. גם פאנלים על נדל”ן מסחרי צוברים תאוצה, וכמובן, עוד יש שפע של שטחים פתוחים וחקלאיים שניתן לנצל. ממשלות ודאי מבינות את החשיבות, והן ימשיכו לעודד ולדחוף את השוק קדימה. אשר לסולאראדג’, מוצריה הם עדיין הדומיננטיים בשוק, וגם ב-2023 היא הובילה במכירות. אבל אנפייז הייתה רווחית ממנה, מה שהשפיע דרמטית על המניה. את הפער האדיר אפשר לראות במרווח הגולמי (עלות ייצור המוצר ביחס למחירו): באנפייז, שפנתה לייצור חיצוני, הוא ירד קלות, בעוד שבסולאראדג’ הוא הפך שלילי(!) – שזה כמו למכור בית בפחות מעלות הבנייה. בנקודת הזמן הנוכחית, עם מחירי הפסד וחוב מצטבר, סולאראדג’ עלולה להגיע לחדלות פירעון (וכנראה עוד קודם לגיוס הון במחיר גרוע). אבל עם R&D נכון והתייעלות בהוצאות מול ההכנסות, היא יכולה גם לצאת מחוזקת ועם Upside נאה למשקיעים. הרבה מזה תלוי מן הסתם בהנהלה.